Son yıllarda ülkeler özellikle borç çevirme gibi araçlara başvurarak, ancak kendi yöntemleriyle borçlarını artırdılar. Bu aracın ne olduğunu biliyor musunuz? Nasıl çalıştığını biliyor musun? Hükümetlerin bunu neden bu kadar çok kullandığını biliyor musunuz? Bakalım!
Dünya genelinde farklı hükümetler tarafından yürütülen para ve mali genişleme politikaları, unutulmayan bir konuya bir kez daha dikkat çekiyor: kamu borcu.
Bunun nedeni, bu politikalar nedeniyle birçok Devletin borçluluğunun katlanarak artması ve bu da onları borç çevirmeye başvurmaya zorlamaktadır.
Ama bu uygulama nelerden oluşuyor? Bu yazıda bunu açıklayıp analiz edeceğiz.
Farklı stratejiler, aynı hedef
"Her iki strateji de özünde borç azaltma süreçleridir."
Genel anlamda devletlerin kamu borçlarını iki şekilde ödeme eğiliminde olduklarını söyleyebiliriz.
Birincisi ve en belirgin olanı, kamu kasasında bir fazlaya, yani giderlerden daha yüksek bir gelir düzeyine ulaşmaktır. Bu şekilde, borç vadesine ulaştığında ödünç alınan sermayeyi geri ödemek için bu pozitif bakiyeyi kullanabiliriz. Unutulmamalıdır ki bu fazlalık, sıradan gelirler (vergiler, harçlar vb.) veya olağanüstü (devlet varlıklarının satışı gibi) ile veya kemer sıkma politikaları olarak bildiğimiz bütçedeki giderleri kısmak suretiyle elde edilebilir.
Bu strateji, gerçekte, bir borç azaltma sürecinden başka bir şey değildir. Başka bir deyişle, Devletin ödeme gücü, kamu borç düzeyini azaltmak için kullanılır. Birçok iktisatçı için, devletlerin kriz zamanlarında borç alması ve patlama yıllarında borçtan kurtulması gerektiğini savunan döngüsel bütçe teorisinin parçalarından biridir. Bu şekilde, ortalama kamu borcu seviyesi uzun vadede sabit kalır ve sadece ekonomik döngülere göre dalgalanır.
Bununla birlikte, borç azaltmanın en büyük dezavantajı, birçok devletin başaramadığı bir şey olan önceden bir fazla gerektirmesidir. Gerek giderlerin ve gelirlerin yapısından gerekse yetkililerin yetersizliğinden hatta siyasi irade eksikliğinden dolayı kamu açığının kronik bir sorun haline geldiği ülkeler var. Bu ülkeler kamu borçlarını ödemek için ne yapıyorlar?
Bu sorunun cevabı, burada bizi ilgilendiren sorunla yüzleşmek için bahsettiğimiz ikinci stratejidir: rollover.
Gerçekte, eski borcunu ödemek için yeni borç vermek kadar basit bir kaynaktır. Bu sayede devletler, bütçe ayarlamaları yapmadan veya popüler olmayan önlemler almadan mali taahhütlerini yerine getirebilirler.
Devir nedir?
«Yatırımcılara zarar vermeden veya ülkenin kredi kalitesinden ödün vermeden kamu borcunun geri ödemesinin ertelenmesine izin verilir..»
Örneğin, yıllık %1 faizle 1.000 ABD Doları 10 yıllık tahvil ihraç eden bir ülkeyi ele alalım. İhraç edilen tahvillerin eşit değerde olduğunu varsayarsak, hükümet 10 yıl boyunca yılda 10 dolar faiz ödeyecek ve bu süreden sonra 1.000 dolarlık bir tahvil daha ihraç etmek ve bu parayı başlangıç sermayesini iade etmek için kullanmak yeterli olacaktır. Bu şekilde net nakit akışı, Devletin borçtan kurtulmaya karar vermesi durumunda ödemek zorunda kalacağı 1.100 dolar yerine 10 yılda sadece 100 dolar olacaktır.
Devir işleminin ana avantajı, tam olarak Devletin, olumsuz koşullar altında bile ödeme gücünü korumasına izin vermesidir. Ayrıca, yatırımcılara zarar vermeden veya ülkenin kredi kalitesinden ödün vermeden borcun geri ödenmesini ertelemeye yardımcı olduğu için hükümetlere çok fazla esneklik sağlar.
Ek olarak, faiz oranları düştüğünde, bu strateji finansal maliyetlerden bile tasarruf sağlayabilir. Bir önceki örneğe dönersek, 10 yıllık vade sonunda faiz oranları düşerse ve Hazine borcunu önceki %1 yerine %0,1'e yerleştirebilirse, borcun geri ödemesini sadece vade değişikliği ile 10 yıl daha erteleyebilir. Yılda 1 dolar.
İki güçlü resesyon ve düşük faiz oranları ile birlikte son 15 yılda dünya ekonomisindeki durum, dünyadaki hükümetlerin çoğu tarafından neden rollover'ın seçilen strateji olduğunu anlamamıza yardımcı olabilir. Oldukça basit bir şekilde, eğer devletler borçlarının iptalini geciktirebilir ve bunu minimum maliyetle yapabilirse, politikacıların çoğu zaman popüler olmayan ayarlamalar yapma ve her zaman ertelenebilecek borçları ödeme konusunda hiçbir teşvikleri olmaz.
Uzun vadeli sorunlar
«Resesyon dönemi 2008-2014 döneminde, İspanyol borcu GSYİH'nın yıllık ortalama %9,27'si oranında büyüdü. Ancak müteakip genişleme döngüsünde (2015-2019), bu sadece GSYİH'nın yıllık ortalama %1,04'üne düşürüldü.
Dolayısıyla, Devletler borçlarının iptalini geciktirebilir ve bunu minimum maliyetle yapabilirse, o zaman bu stratejideki sorun nedir?
Birincisi, bu politika, döngüsel bütçenin izlediği uzun vadeli dengeyi tamamen bozar. Unutmayalım ki, kriz yıllarında kamu açıkları, ekonomi büyürken kaydedilen fazlalarla dengelenir. Ancak hükümetler büyüme yıllarını borçtan kurtulmak için kullanmazlar ve bunun yerine harcamaları daha da artırırlarsa bu mekanizma çalışmaz.
İspanya, İtalya, İrlanda ve Hollanda'da 2000-2020 döneminde GSYİH'nın yüzdesi olarak ifade edilen kamu borcu
Kaynak: Eurostat.
İspanyol kamu borcunun evriminde çok yeni bir örneğe bakalım. Gördüğümüz gibi, 2008-2014 arasındaki durgunluk döneminde borç, GSYİH'nın yıllık ortalama %9,27'si oranında büyüdü. Ancak, müteakip genişleme döngüsü sırasında (2015-2019), bu sadece GSYİH'nın yıllık ortalama %1,04'üne düşürüldü.
Bunun nedeni, 2014 yılı itibariyle İspanya'da birbirinin yerine geçen hükümetlerin mali kemer sıkma politikalarının sevilmediğini gören kamu harcamalarını yeniden artırmak için ekonomik büyümeden yararlanmaya karar vermesidir. Bunu yaparken, borç azaltmayı bir kenara koydular ve bunun yerine 0'a yakın faiz oranlarıyla teşvik edilen borç çevirmeyi sürdürmeyi ummaya devam ettiler.
Grafik bize İtalya'da benzer bir borç evrimini gösteriyor, ancak İrlanda ve Hollanda'da bunun tersi. Bu durumlarda, hükümetleri borç hacimlerini daha sürdürülebilir seviyelere indirmek için ekonomik toparlanmadan faydalandı.
Aksi nasıl olabilir ki, sonuç şu ki İtalya ve İspanya, 2008'dekinden çok daha yüksek kamu borcu seviyeleriyle yeni bir ekonomik krizden geçiyorlar. Bu, devrin en büyük tehlikelerinden biridir: ara sıra kriz zamanlarında kullanılabilir. ancak buna başvurulursa, durum uygun olduğunda da Devletin borcunun süresiz olarak artma olasılığı vardır. Bu olduğunda, durgunluk sırasında borcun arttığını ve genişlemelerde sabit kaldığını, ancak hiçbir zaman önemli ölçüde düşmediğini görüyoruz.
Şimdi, borç artmaya devam ederse sorun ne? yapma imkanı varsa yuvarlanmak süresiz olarak, kamu borcunun GSYİH üzerindeki seviyesinin artmaya devam etmesi neden bir sorundur?
Kamu borcu çok fazla büyüdüğünde
«Devletin ödeme gücünün, otoritelerinin disiplinine değil, faiz oranları gibi dışsal faktörlere bağlı olması tehlikesi vardır..»
Bu soruları bir önceki örneğe dönerek cevaplamaya çalışalım.
Diyelim ki %1 oranında tahvil ihraç eden bir ülke 10 yıl sonra yenilemek istiyor, ancak o anda finansal piyasaların koşullarının değiştiğini, faiz oranlarının yükseldiğini ve şimdi borcunu %5'e koyması gerektiğini görüyor. O ülkedeki kamu borcu GSYİH'nın %10'unu temsil ediyorsa, Devletin yüzleşmesi gereken ek mali harcama GSYİH'nın ancak %0,4'ü kadar olacaktır.
Bunun yerine, kamu borcunun hacminin GSYİH'nın %10'u değil %100'ü olduğunu varsayalım, bu bugün oldukça yaygın bir rakamdır. Bu durumda, faiz oranlarındaki artış, GSYİH'nın %4'üne eşdeğer bir ek maliyete dönüşecek ve bu da herhangi bir bütçeyi dengeden çıkarmaya yeterli olacaktır.
İlk durumda, kamu maliyesinin faiz oranlarındaki bir artışa sorunsuz bir şekilde dayanabileceği açıktır. Ancak ikincisinde, böyle bir durum bir devlet borcu krizini tetikleyebilir. Başka bir deyişle, GSYİH üzerindeki borç seviyesi yüksek olduğunda, Devlet düşük faiz oranlarına ihtiyaç duyar, çünkü ancak bu koşullar altında borcunu yenileme ve temerrüde düşme yeteneğine sahiptir.
Bu, hükümetlerin iki seçeneğe sahip olduğu bir çıkmaza yol açar: borçtan kurtulmaya çalışmak veya tam tersine, eski borcunu ödemek için yeni borç vermeye devam etmek.
Toplam borç hacmi çok yüksek olduğunda ilk alternatif genellikle çok zordur, çünkü belki de Devletin bile geri ödemesini garanti edecek yeterli varlığı yoktur. İkincisi, kısa vadede daha uygun olabilir, ancak aynı zamanda, harcama kesintileri veya vergi artışları gibi popüler olmayan önlemlerle genellikle dengelenen ek bir maliyettir.
Bu nedenle tehlike, Devletin ödeme gücünün, yetkililerinin mali disiplinine değil, uluslararası mali piyasalardaki faiz oranları gibi dışsal bir faktöre bağlı olmasına izin vermekten ibarettir. Değişmenin yanı sıra bazen öngörülemeyen faktörler de olabilir.
Karınca ve çekirge
"Bir başka deyişle, 21. yüzyılda küresel ekonomimize kazandırılan çekirge ve karıncanın eski hikayesidir."
Aşağıdaki grafikte gözlemlediğimiz Amerika Birleşik Devletleri örneği, kamu politikaları ile faiz oranları arasındaki bu ilişkiyi anlamamıza yardımcı olabilir. Her iki değişken arasında mükemmel bir korelasyondan söz edemesek de, federal hükümetin en yüksek borçluluk döneminin (2007-2012) Hazine bonolarının 10 yılda ödediği faiz oranlarındaki daha büyük düşüşe denk geldiği açıktır.
2000-2020 döneminde Amerika Birleşik Devletleri'nde kamu borcu ve faiz oranlarının gelişimi
NOT: Kamu borcu GSYİH'ye oranı olarak ifade edilmiş (sol eksen), faiz oranları için 10 yıllık Hazine bonoları için ödenen ortalama yıllık oran (sağ eksen) referans alınmıştır. Kaynaklar: Makrotrendler ve Ticaret Ekonomisi.
Bu nedenle, söz konusu olan tek faktör olmasa da, düşük faiz oranlarının hükümetleri daha büyük açıklar vermeye ve daha kolay borçlanmaya teşvik edebileceği sonucuna varabiliriz. Sorun şu ki, daha önce de belirttiğimiz gibi, borç hacmini süresiz olarak artırmak, faiz oranlarının daha yüksek olduğu gelecekteki ortamlarda borcun yenilenmesini zorunlu kılabilir.
Bu anlamda İrlanda ve Hollanda'nın bize öğrettiği dersi öğrenmek ilginç olabilir.
Her iki durumda da, kriz dönemlerinde ilerlemek için rollover'dan vazgeçmeyen, ancak fırsat buldukça borçlarını yeniden azaltan ülkeler bunlar. Bu sayede Hollanda, 2000 yılına göre daha düşük bir kamu borcunun GSYİH'ya oranıyla Covid-19 kriziyle karşı karşıya kaldı.
Sonuç olarak, borç azaltma ile birlikte kullanıldığında ve her iki politika birbirini tamamlarsa, borç çevirmenin çok faydalı bir araç olabileceğini söyleyebiliriz. Ancak, devletin borçlarının azaltılmasını süresiz olarak ertelemek için kötüye kullanılırsa, çıkması çok zor olabilecek bir borçlanma sarmalına girme riskiyle karşı karşıyadır.
Bu ikilemin anahtarını, bize borçları yalnızca kriz bağlamında ertelemenin ve fırsat buldukça geri ödemenin önemini öğreten Hollandaca dersinde bulabiliriz; hatta büyük çabalar pahasına. Çok zor ve hatta sevilmeyen fedakarlıklar, ancak bu sayede bir ülke, ekonomisinin istikrarsız olduğunu görmeden durgunluklarla karşı karşıya kalabilir.
Başka bir deyişle, çekirge ve karıncanın eski hikayesi, 21. yüzyıl küresel ekonomimize getirdi.